團貸網6.6億被賣背後：對賭、資產分離、及時套現

昨天（6月1日）晚間，筆者獲悉，排名在Top10~Top20的互金平臺——團貸網，以6.6億元的價格賣身。而收購方是停牌已久的浩達寧（002356），宣傳要借團貸網進軍珠寶業的供應鏈金融。

事情本身倒沒什麼，但其收購方式很有意思，所以我專門去相關網站去閱讀關鍵的繼續停牌公告，原文長達八頁。

下面，對於這筆交易，將從三個方面：對賭協議、資產剝離和及時套現三個維度，去解讀事件本身以及身後的一些可能出現的情況。

總令人惴惴不安的對賭協議

說起對賭協議，總讓人想起貪婪的華爾街，以高盛、小摩等為代表的頂級投行；腦海裡呈現出被要求下承諾業績的苦逼企業家，失敗後被掃地出門的痛苦挫折畫面。

（一）、對賭協議的含義等問題

這裡，先來說說對賭協議的含義：

對賭協議也叫「估值調整機制」（Valuation Adjustment Mechanism），主要是VC等對企業的估值拿不準或者對財務數據有很大疑問時，通過設定目標盈利水準和觸發條件，來避免不可預知的盈利能力風險。

在某種程度上，它也帶有一定期權的性質。

它的主要作用是降低VC的投資風險；在一定程度上，也以某種緊迫式的形態，激勵企業創始人，完成相關任務。

對賭協議一般分為兩種：一種是股權補償對賭；另一種是現金補償對賭。

在浩達寧的停牌公告中：進行的是第二種，現金補償對賭協議。

（二）、具體協議內容

就筆者所知，對賭協議在中國的引入大致在2000年後，後來才慢慢成熟的。這一次，應該說是第一次出現對賭協議，完全由內地上市的企業參與，從簽訂協議到最終行權，整個過程對中國上市公司來說，有非常重大的借鑒意義。（那些風投等簽訂的不是一個性質）

具體條文如下：

按照團貸網完成新一輪融資12億元的總估值，丙方（團貸網）將向浩寧達承諾團貸網2015年度、2016年度、2017年度扣除非經常性損益後的凈利潤分別不低於2,500萬元、7,000萬元、11,500萬元。

如果實際凈利潤低於承諾的凈利潤，團貸網須向浩寧達支付高額補償。

在當年業績承諾實現的前提下，丙方每年可轉讓的所持浩寧達股份不超過其前一年度末所持有股份總數的 25%，且同意將所受讓的超出可轉讓比例部分的浩寧達股票質押給甲方指定的主體，作為對丙方對甲方關於團貸網業績承諾的擔保。

拋開這個互聯網金融這個行業而言，這筆交易是沒有任何問題的。浩達寧和團貸網本身的敢於吃螃蟹精神本身值得誇獎。

但是關於團貸網的利潤承諾，筆者表示嚴重懷疑。目前，準確來說，P2P行業能做到不大規模虧損，已經非常不易了。

做到盈利的，行業內沒有幾家，平臺經常出現融資新聞，大家瘋了砸錢進這個行業，說明這個行業處於發展期，需要大量資本支援。

（三）、承諾盈利的疑問

筆者是財會科班出身，知道一些會計手段，可以做到盈利，具體如下：

（1）、調整企業會計方法，例如折舊攤銷的調整、存貨計價方式變更等

（2）、通過關聯企業，轉移虧損。例如著名的安然事件、奧林巴斯的虧損醜聞等

（3）、通過削減支出，嚴格的壓縮成本，做到盈利。這種方法一般適用於大型企業，由CFO出任CEO的居多。

對於一個正在快速擴張的行業，第三種方案肯定是做不到的，強勢推行第三種，只有一種可能，那就是團貸網毫不在意自己的市場份額。

對於前兩種情況，只能說「呵呵」了，大家懂的。

當然，或許也有很大可能，是筆者無知，團貸網的創始人唐軍可能有過人的方法。（這裡就不過分剖析了）

（四）、可能面臨的法律問題

對賭協議簽訂，一般是出於大股東的推動行為，相對於中小股東而言，利益訴求是不一樣的，因而很容易犧牲小股東的利益。

所以，在中國證監會的監管下，一般上市之前（如果在大陸上市），都會拆掉對賭協議，防止大股東變相損害中小股東利益。當然境外上市或者沒上市之前，這些協議是有效的。

所以浩達寧就會涉及一個法律問題：是否存在這樣的可能——在這筆投資當中，以投資P2P為名義，使用複雜的對賭協議，實現利益輸送呢？（筆者這裡不是黑浩達寧，出於以前職業謹慎性格的思考，或許都是多慮了，在設計這個交易之前，浩達寧肯定諮詢過相關律師）

但是考慮到昨天超級大盤股「中核電」的上市，應該不大可能去過分調查這件事。但是提出這個法律問題，肯定有這個必要。

附（現金補償公式）：Y=（M－V×Z）×（1＋R%）T。其中，Y為補償金額，Z為投資人接受補償前的持股比例，V為當期調整後的目標公司估值，M為投資人的投資額，T為自投資交割日至投資人執行選擇權並且補償金額全部支付之日的自然天數除以365，R為15。

資產剝離方案

這次交易中，還有一個細節，就是剝離相關資產：

94%的你我金融資產和51%房寶寶股權屬於唐軍和張林兩人；浩達寧擁有5%的你我金融資產。

且協議規定：浩達寧3年內最多擁有你我金融25%的購買期權，計價標注為最近一次股權融資金額的80%。

筆者曾經在《互聯網金融八大值得關注的細分領域》中談到過社交金融，它是團貸網最優質的資產。

唐軍（團貸網創始人）也很聰明，把優質潛力資產拆開；浩達寧也出了6.6億就非常廉價的買了一個P2P平臺的殼（排名前15的殼是優質好殼）。

大家各取所需，就看資本市場的反應，估計在這會「匹吐匹」都能漲停的情況下，市場的反應估計會很好的，達到雙贏境界。

網貸平臺的求生之路

筆者在昨晚，向相關朋友諮詢過最近廣東那邊一些網貸平臺。朋友告知的消息是很多平臺準備賣了套現，創始人離開。

這可能也是最近互聯網金融走入了一個相對泡沫期，有人賣也有人接盤。

對於互聯網金融創業，一般退出機制分為三種：

（1）、上市，通過二級市場股票套現退出

（2）、被收購或者併購

（3）、破產清算

團貸網就是典型的第二種。由於監管政策的遙遙無期，很有可能上市化為泡影。

唐軍本人由於對未來堅持下來缺乏一定的勇氣，也可能是太年輕了（87年，另一創始人張林也是87年），選擇了這種方式退出團貸網，也不失為一種好的方法。

本質上看，這筆交易雙是牢牢捆綁式在一起；以唐軍、張林為代表的創始人團隊，實現了部分套現。

當然最值得期待的還是他們某種意義上的創新性嘗試對賭協議，而沒有盲目的去直接把手中的股份賣掉。這個結果在後面幾年，非常值得大家關注。

題圖：團貸網創始人唐軍。

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