從百萬到億半的故事

今期信報月刊有一個「民間股神三萬變千萬」的故事，主角只有34歲，開投資公司與投資學院，可謂非常出色，後生可畏。剛巧上星期Ch兄留言分享了一個投資故事，把內容再貼出來。

Ch兄平日不時會作出很有內容的留言，經常引經據典及節錄歷史數據，今次在討論英國脫歐一事時分享了一個由百萬到億半的投資故事，追問之後，原來是地球另一角落的一個故事，還有不少細節。

起初Ch兄這個留言，還以為是一個投資失敗的故事：

我們瑞典有一位很會投資股票老先生，綽號叫做「股票站長」，他的投資組合從2007年10月的1億3千8百萬，經那一役下跌至只剩2千6百萬！1億1千2百萬化為烏有！81%就這樣子憑空消失。這個電梯下降的速度真是驚人！

後來Ch兄談及更多這位「股票站長」的情況，發現原來不簡單：

「股票站長」是低教育（只有五、六年國民教育程度！）、低工資與低投資知識，在退休時，他的股票投資組合累進到了1百萬，10年之後，他的投資組合增至1千5百萬，再經過17年達到了2007年10月的1億3千8百萬。2009年3月，他的投資組合下跌至只剩2千6百萬。但他依然是危機入市，繼續低價位買進好公司（他極少賣出！）。所以很快地在2009年10月，他的投資組合又上升到了1億5千萬。從2千6百萬上升到了1億5千萬，升幅是477%。

這是買進好公司並長期持有的好例子！我很細心分析過他的持股與投資方法，獲益匪淺！一般來說，我只對「偉大的」投資者與投資理論家感興趣，但對他則是例外！

當止凡希望Ch兄能分享更多時，他分享了以下的一封家書（修改了一些內容才貼出，想看原文可直接回看留言）：

這是寫給丹麥弟弟家的電子信，如下：

三弟、阿堅：

英國人有一句諺語這樣說：

The best way to learn is to learn from the best.
意思是說，最好的學習方法就是向最傑出的人學習。

瑞典有一位老先生，他的名字叫做Lennart Israelsson，今年已經99歲了，他是瑞典個人投資者裡非常成功的一位。值得注意的是，他因為生長在一個貧窮的農家，兄弟姐妹很多，所以只受了5、6年的教育，後來輾轉獲得了一份火車站的火車調度員的穩定工作，這一份工作他一直做到他1980年退休。由於他是低教育、低工資與低投資知識，而能長線賺得了1億5千萬的投資績效，那真是戰績輝煌，所以瑞典的報紙很早已經給他取了一個綽號叫做Aktiestinsen，後來大家都這樣叫他。aktie是股票的意思，stinsen是火車站站長的意思，那他的綽號中文就是「股票站長」的意思。

我很早就知道他，並且在教學上教過他，所以對他比較清楚。他開始買股票於1946年，把他的大部分積蓄買進了5張Sandvik，每股600克朗，600克朗那可是他當時4個月的薪金！5乘600等於3000克朗，那一年他30歲。

「股票站長」的媽媽在他小時候就在家裡教導他們兄弟姐妹長大之後千萬不要買股票，這是因為在瑞典曾發生過一件非常轟動的事 - 「Kreuger危機」，這是一家本來製造火柴的公司後來業務擴展至電訊、工業、礦業、林務業等多元化，業務範圍除了歐洲外，亞洲、南美洲與非洲都有，生意火紅得很，但在1932年突然倒閉，「股票站長」的媽媽很多親戚因為也持有該公司大量的股票導致個人破產（以前的瑞典人跟以前的香港人一樣，習慣借錢買股票，大陸現在就是跟瑞典香港以前一樣，他們叫做融資融券。），所以便經常警告他們不要碰股票。

但是，「股票站長」在火車站，大概比較空閒，所以經常讀報，有一次當他讀到一位哥登堡大學的經濟學教授的警告說，「通貨膨脹會吃掉你的薪金！最好要學會投資對抗通貨膨脹。」他那時候把存下來的錢都用來買股票，當然也不敢讓他媽媽知道。他很有意思，這就是他買進股票之後就很少賣出。

從1946年5張Sandvik開始，到他1980年退休止，他的股票正好值1百萬（有人計算過他在做火車站調度員的工作的整個生涯稅前所得總共是是825000克朗！）。十年之後，就是1990年，他的投資組合增至1千5百萬。1990年初股市崩盤，他的1千5百萬，因為股票下跌，他的投資組合只值5百萬，1千萬化為烏有！跌幅達67%。

但是他頭腦冷靜，在大跌市時繼續買進，所以，他在2000年，也就是說10年之後，他的投資組合臻升至5千6百萬。又經過7年後，就是2007年，他的投資組合達到了1億3千8百萬！他除了遭遇了90年代初大崩盤之外，還遇上了另外兩次。那就是2002年10月，他的投資組合從5千6百萬跌至3千6百萬，這一次很像沒那麼慘烈，跌幅只有36%而已。但是，2008年9月15日雷曼兄弟的金融風暴，卻讓他的1億3千8百萬下跌至只剩2千6百萬！1億1千2百萬化為烏有！他對報上說，整整74%泡了湯。我算了算，是81%！但是，他還是繼續在危機入市，絕不在低價位賣出，所以，經過2009年後他又從新回到原來的1億3千8百萬還繼續增加到了現在的1億5千萬。

回到他本人。他的投資知識來自於勤讀財經報章與一份財經雜誌，他是這樣去了解與獲得投資知識與對瑞典的公司的了解，後來他學會了閱讀公司財報，他持之有恆地閱讀公司的財經報告與報上吸收所需的資訊，所以他對瑞典的公司的認識比一般人強得多。

他的投資哲學很簡單，瑞典語是：substansvärde, direktavkastning och p/e-tal. substansvärde 就是英文的Net asset value (NAV) ，也叫做Book Value。中文就是資產淨值或資產賬面值。

他特別強調Substansrabatt: Om man kan köpa en krona för 50 öre blir det en bra affär! Substansrabatt的意思就是你能夠以資產淨值的優待價買進，比如說，1克朗的東西，你只以50分錢就能買到，這就是一盤好的買賣，也就是他所說的獲得了Substansrabatt。

記得嗎？他不用讀Graham的書也能有這樣的認識！Graham不是經常教人以資產淨值的3分之2買進嗎？2/3 NAV或Book Value原來就是瑞典文的Substansrabatt！

direktavkastning英文叫做Dividend Yield，中文就是股息收益率。他的要求是要達到3%到6%。Graham不是需要6%以上嗎？

p/e-tal就是市盈率，他要求PE要在5至20之間。Graham不是說10以下就算是便宜，10至20就算是適度，20以上就算是貴嗎？

你們看，他就是這樣買進的。這表示什麼？意思是說，他從不會買進貴的股票！因為他清楚知道買得便宜賣得貴才能賺錢。還有他經常教人絕不要借錢買股票。他也經常說，要變成有錢人其實很簡單，當大家都不敢持有股票時，你就應該買進股票。當大家都覺得很安全的時候，你就應該把股票賣掉。基本上，他跟Graham的教導毫無異致！還有他跟晚期的巴菲特也特別像，Buy and Hold，買進與持有！

瑞典的網上曾經有人分析過「股票站長」為什麼會成功，得出以下三個要點：
一、對股票與投資感興趣。
二、從一開始就建立起長線投資的想法。
三、長時期的投資生涯。

我認為這不足以說明真正的事實！由於他很少賣出持股，所以我的分析就從他的持股來進行。以下是他的持股，根據2008年5月15日瑞典DI報章（Dagens Industri 《今日工業》）所提供的資訊，我使用不同的顏色與粗體字去區分：
（這部份被省略）

他的持股排第一的是投資公司（Investmentbolag），共10家。
排第二是房地產公司（Fastighetsbolag），共5家（連Lundbergs與Hufvudstaden共7家）。
排第三的是高派息公司（Högutdelningsbolag），共三家。
排第四的是銀行與工業（bankbolag och Industribolag）。

我的分析是如此：

一、每一家投資公司都包含著很多不同的上市與非上市的公司，舉例而言，持有Industrivärden A 47000股與Industrivärden C 20000股合共67000股。

等於間接持有Ericsson, SCA, Handelsbanken, Skanska, Volvo, SSAB och Sandvik這些公司。

他重倉投資在瑞典的10家投資公司，這是「股票站長」的投資大方向，分散化是他的投資第一大特點。也可以看得出來，他不需要學習太多的投資的書本就能清楚意識得到投資是有風險的，而他最大的投資就是投資公司，目的就是對風險的管控不是很清楚嗎？

二、他的第二大投資在房地產公司，事實上他自己只擁有一間只有三個房間的公寓，在瑞典，投資房地產是需要非常大的資金的。他不是投資房地產，而是投資房地產公司。這方面的投資加上對銀行的投資，在長線投資上都是屬於穩健投資，穩健投資就是他的投資的第二大特點。

三、第三大特點，是他投資在高派息公司上，每年都可以得到很好的派息。所以，他每年都有很多錢去再投資，透過再投資便能形成利上加利的複利效應。

這三點是我歸納出來的重點。但是，我覺得他能夠走向成功之路的重要準則是：
一、買進價格低。
二、主要集中投資在大公司上，並同時分散在不同的行業上。
三、長線持有。
四、一直再投資。

這四點成就了他的投資組合變得愈來愈大，財富累積越來越多，而穩步走向成功之途。

雖然他的投資很成功，很多地方值得我們學習，但是，我認為他經歷的三次大跌市是可以避免失血這麼慘重的，儘管他後來還是能重新收復失地。我第一次跟我的同事們說「股票站長」在2008年大跌市時，它的股票投資組合整整下跌了81%。她們聽了說，那需要一個很好的心臟！我說，假如他知道資產配置（Asset Allocation）這門學問的話，我認為他的投資績效將會更驚人地好。

基本上，我是讚成Graham在股市升到最高點之前就應該減持股票至資金總額的25%。這25%資金所投資的公司肯定是市場中最值得長期持有的大公司與超好公司，並且在下跌之後很快就能回升的公司。75%資金在國債或公司債或短期利息基金或現錢。那麼在大跌市時，25%的好股票，跌極了都有限。這個股票、債券與現金的資產配置是最簡單和有效的。等大市跌到谷底時，你減持債券，換成現金，你再將這些錢再次投入股市中。這樣的操作，不是更好嗎？

當然，我從「股票站長」那裡也學到不少東西，不然我也不會在中文課上去教他！除了低PE，低PB與高股息收益率那三個準則之外，切記要持有大公司，它們在股災時雖然跌得很厲害，但它們一定能渡過難關，重新站起來。

此外，他的一點缺失是他不知道H&M是瑞典最好的公司，所以他連一張H&M股票都沒有，假如他在1946年不買Sandvik而是在下一年1947年H&M上市時買進H&M的話，他的投資績效將會完全不同。

我也研究過瑞典國王的持股，國王比我大一歲，也屬於老一代的投資者，他們總覺得你那家衣服店，店是租回來的，只有幾件衣服，既沒有大廠房，又沒有機器設備等，破產了能值幾個錢？他們不了解商譽、品牌等無形資產！可口可樂連廠房機器等都沒有，為什麼是世界級的公司？國王的三個小孩都重倉持有H&M，可見新舊兩代的投資者對投資的認識是很不一樣的。

好！今天就談到這裡。順祝

健康愉快
二哥上