華爾街為何以暴跌「獎勵」獵豹的超預期？

虎嗅注：獵豹移動於8月18日下午發布第二季度財報，根據財報數據顯示，二季度獵豹動的總收入為8.71億元，同比增長128.9%;移動收入為5.6億元，同比增長634%。獵豹移動北京時間昨晚低開，盤中跌幅擴大，最低時跌至19.1美元，最終報收于19.12美元，跌幅達13.17%，2個交易日，獵豹移動累計下跌近15%，讓人頗感意外，那麼下跌背後的原因是什麼呢？下文來自公眾號價值線，虎嗅未做修改。

儘管獵豹移動發布了一份不錯的財報，但華爾街並沒有給予相應的獎賞，在發布財報後的兩個交易日，該公司的股價下跌了15%，其中僅昨天就跌掉了13.17%。

根據財報，在該季度中，獵豹移動的收入為人民幣8.71億元，同比增長了129%，這明顯快於之前兩個季度的119%和113%，其中最亮眼的是該公司來自海外的收入首次接近50%，而前兩個季度該指標分別僅為24%和38%。

這一指標終於與其用戶構成結構更加匹配，目前其用戶主要來自海外。但如果扣除不久前併購的移動廣告平臺MobPartner首次並表的影響，獵豹在期間的營收同比增長為116%，海外收入占比為43.7%，兩個指標與尹生之前的預期基本相符。在這個季度，MobPartner貢獻的營收大約為5000萬元。

另一個值得關注的指標是盈利水準，這個季度該公司的運營利潤和歸屬於上市公司股東的凈利潤均出現了快於營收的增長，分別同比增長了180%和347%，運營利潤率和凈利潤率分別為4.3%和6.9%，而去年同期兩個數字均為3.5%。

目前，該公司的市值僅剩27億美元，而在6月份時，其市值還曾一度站上50億美元的高點。目前，該股按照過去四個季度的市銷率只有6.4倍，與百度處於同一水準，比奇虎360高30%左右，考慮到該公司目前仍然保持著100%以上的增長，這個水準顯得有些不正常。

在之前的專欄文章中，尹生給予獵豹移動39億美元的估值，並認為如果滿足一些條件，該公司甚至有機會在明年上半年躋身百億美元俱樂部，具體的條件是：若美股不出現大幅回調，而該公司保持目前的增長速度，確保不出現重大戰略失誤。

現實的情況是：雖然短期看保持目前的增長水準不成問題，但這期間中概股出現了大面積回調，而最近的人民幣貶值則加劇了回調的壓力，這也難免使獵豹移動受到同樣的壓力，何況該公司自今年3月份後出現了一波快速上漲，三個月內漲幅接近一倍，累積的獲利盤也有回吐壓力。

但另外一個重大變故可能才是獵豹移動這一波下跌的關鍵動力，即同樣專註於工具軟件的APUS的崛起。雖然該公司目前還不至於對獵豹移動的地位形成威脅，但它會加劇市場對類似建立在工具軟件基礎上的商業帝國的牢固性的擔憂，那些幫助獵豹崛起的因素可能同樣給新進入者以機會。

類似的擔憂過去就一直隱隱存在，因為工具的可替代性通常比其他建立在更多用戶資產上的應用要強，而且工具的推廣容易受到手機廠商、運營商以及穀歌蘋果這樣的操作系統公司態度的影響。

幾個月前獵豹已經以商譽和專利侵權等對APUS發起了訴訟，如果最終判決不利於獵豹，就可能激勵更多的創業者模仿，即便最終獵豹保持住其地位，也會增加其維持其地位的成本，從而影響其盈利。

尹生認為，這些都增加了投資者的不確定感，從而拖累估值。因此，相關訴訟的進展可能會成為一個重要的決策時機。除此之外，還可以觀察該公司在建立商業穩定性方面的戰略和進展。否則，估值的參照就可能轉向盈利水準，目前獵豹在這方面並不具備優勢。

比如在遊戲等垂直領域的深耕，在其他高移動壁壘的工具和應用方面的嘗試，以及移動廣告平臺的進展，在這個方面，與Facebook、穀歌、百度和騰訊這樣的大型廣告網絡的合作和角色定位將至關重要。

如果該公司無法在捍衛自己行業地位的穩定性和可持續性方面給投資者提供足夠信服的證明，就很可能會止步于50億美元這個門檻——很多估值超過10億美元的公司最終都因為無法建立足夠強勁的商業基礎，而止步於這一點。

但就目前該公司所處的地位，以及未來可能面臨的機會，我認為目前的股價已經機會大於風險。結合目前市場對以廣告為主要收入模式的公司的估值水準，以及獵豹的增長情況，我認為8~10倍的市銷率仍然會是相對安全的估值水準，據此估值為介於33~42億美元。

與之相應的另一個參照是，在《華爾街日報》剛剛發布的10億美元初創公司俱樂部名單中，APUS位列其中，而APUS無論從用戶量還是營收水準上看，離獵豹都還有較大距離。

但具體還要考慮美國加息、中國實體經濟可能持續惡化、人民幣貶值等預期背景下中概股的整體走勢，以及相關不確定因素的變化。

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